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【見通し】市場の目=ドイツの連立協議が決裂 プランBが現実に

第一生命経済研究所 経済調査部 主席エコノミスト・田中理氏

ドイツの連立協議が決裂 プランBが現実に

 難航が伝えられていたドイツの連立協議が決裂し、ドイツの政治安定やEU改革の行方に暗雲が立ち込めている。今後のシナリオは、1.ジャマイカ連立(※)の協議再開、2.大連立協議を開始、3.再選挙、4.非多数派政権の発足の4つ。政治安定を重視するドイツにおいて3.と4.は最終手段と言え、まずは1.と2.が模索されよう。ただ、再選挙となっても、反体制派の政権奪取や連立入りの可能性は全くない。

 結局、ジャマイカ連立か大連立以外の選択肢はないため、改めて連立協議が開始されることになろう。非多数派政権の前例はないが、再選挙後の連立協議が決裂すれば有力な選択肢となる。主流派政党間の政策歩み寄りの余地もあり、法案毎に他党の協力を得て議会運営をすることも可能と考えられる。

※ジャマイカ連立;メルケル首相が率いるキリスト教民主同盟(CDU)とバイエルン州で活動する姉妹政党・キリスト教社会同盟(CSU)、前回選挙で結党来初の連邦議会の議席を失ったリベラル系政党・自由民主党(FDP)、シュレーダー政権以来の連立入りに意欲を示す環境政党・緑の党(Grune)による連立。(DZHフィナンシャルリサーチが注釈加筆)

(関口)

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【見通し】市場の目=クリスマスセールス開始

第一生命経済研究所 経済調査部 首席エコノミスト 嶌峰義清氏

クリスマスセールス開始

 先週は、世界的に株安・金利低下の動きが目立った。為替相場はドル安が強まった。週内に発表された各種経済指標は世界的に景気が順調に拡大していることを示唆する内容であったものの、米国の財政改革法案に関し、米上下院で異なる動きをみせていることで、法人税率引き下げ時期が後ずれすることが材料視され、全体的にリスク回避的な動きが続いた。

 今週は、材料の少ない一週間となる。比較的注目度の高い経済指標の発表は欧州の企業景況感(PMI)や日本の貿易統計程度で、イベント面でもイエレンFRB議長とドラギECB総裁の講演が目立つほかには特にない。ただし、米国では祝日(感謝祭)開けの週末金曜日は、クリスマスプレゼント向けなどの消費が急拡大して小売業の多くが黒字になるといわれる“ブラックフライデー”となる。米国の景気の強さを占う上で、今後のネット販売も含めたクリスマスセールスの動向は、市場の注目を集めよう。

 ここ2週間ほどは日本を含めた世界的な株高の流れが一服しているが、業績発表のピークも過ぎて材料難になるなかでのスピード調整と判断される。ファンダメンタルズ面では、世界的な景気拡大の流れはより鮮明化している一方、足元ではインフレ圧力の増大も確認されず、金利が緩やか且つ小幅な上昇にとどまるとの市場の期待は衰えていないため、中期的には株価の上昇局面が続いていると考えられるためだ。一方で、FRBのバランスシート縮小など、金融政策については徐々に緩和の度合いが縮小していく傾向にある。記録的な長期景気拡大期待も高いが、それらを支えているのは低金利の持続であり、金融緩和度合いが縮小していくなかでそのシナリオの蓋然性をどこまで信用できるのかはハッキリとしているわけではない。株価が割高な水準にある国も多く、明確な株価押し上げ材料がないなかでは、しばらく不安定な動きが続く可能性もある。

(関口)

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【見通し】市場の目=中国景気は引き続き一進一退も特異性に慣れる必要性

第一生命経済研究所 経済調査部 主席エコノミスト 西茺徹氏

中国金融市場の「開放」の行方をどうみるか
景気は引き続き一進一退も、特異性に慣れる必要性は高まろう

 足下の世界経済は自律的な拡大が続くなか、金融市場も活況となるなど「心地良い」環境が続く。中国では共産党大会を経て習政権が2期目を迎え、改革前進の一方で「国家主義色」を強める動きもみられる。企業の過剰債務問題などに伴う金融市場の改革が急務のなか、米中首脳会談後に政府は金融市場の規制緩和策を発表した。その内容の方向性は正しい一方、タイミングをみれば「お土産」的な側面は拭えず、現時点では当局の認可方針や業務範囲に対する規制などの動きを注視する必要性は変わっていないと言える。

 昨年来「持ち直し」の動きが鮮明な中国経済だが、足下では一進一退の動きが続く。小売売上高の伸びは鈍化したが、EC大手が実施する「独身の日」セール前に消費が手控えられた可能性も考えられる。他方、公共投資の動きが一巡しつつあるなか、製造業などでの設備投資鈍化や金利上昇や規制強化などに伴う不動産投資の鈍化も投資の重石になっている。ただし、外需の堅調さが続いている上、「環境」配慮などの動きは新たな生産拡大の動きに繋がる兆しもみられる。先行きの中国経済は構造改革の一方、国家主義的な動きが景気動向を握るとみられ、世界経済が中国の特異な成長に左右される状況は続くと予想される。

(関口)

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【見通し】市場の目=調整局面では都合の悪い材料に反応しやすくなる

第一生命経済研究所 経済調査部 首席エコノミスト 嶌峰義清氏

調整局面では都合の悪い材料に反応しやすくなる

 先週は、世界的に株高には歯止めがかかる一方、金利はやや上昇した。大きな材料はなかったものの、株価については日本を筆頭にここのところの連続的な上昇もあり、日経平均株価はバブル崩壊後の下落からの半値戻しを達成後、益出しの圧力などに押された格好となった。米国では、法人税減税が先送りされるリスクが出てきたことも株安やドル安要因となった。

 今週は、各地で比較的注目度の高い経済指標の発表が相次ぐ。日本では、7〜9月期の経済成長率が発表される。潜在成長率となる年率1%程度を上回る成長が続くようであれば、需給ギャップは引き締まり、物価には上昇圧力が働きやすくなる。日本株がバブル崩壊後の戻り高値を更新してきた背景には、日本経済がデフレからインフレの世界に戻り、長期拡大に転じるとの期待も挙げられよう。長期投資家にとっては「長期間の投資でリターンが得られる」ことが必要であり、日本経済がプラス成長軌道に戻り、日本株が全体として長期上昇トレンドにあるか否かは、 重要な判断要素であるといえよう。そのほかでは、日米欧などでの中銀トップの講演会などが相次ぐ。“ハト”を前提としたマーケットが形成されているなかでの調整色のある地合だけに、タカ派的な発言には過敏な反応を見せるリスクに要注意だ。

(関口)

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【見通し】市場の目=NZ準備銀、予想外の利上げ時期前倒し観測

第一生命経済研究所 経済調査部 主席エコノミスト 西茺徹氏

NZ準備銀、予想外の利上げ時期前倒し観測
今後の金融政策の行方も新政権の動きが鍵を握る様相

 足下の世界経済及び金融市場は「心地良い」環境が続いているが、年半ば以降「米ドル安」も追い風に上昇基調を強めたNZドル相場は大きく調整してきた。先月の政権交代で誕生した労働党政権の通商政策の転換及び金融政策の介入懸念が相場のかく乱要因になった。他方、足下の実体経済は内・外需ともに拡大が続く一方、活況を呈してきた不動産市況の頭打ちの影響が懸念される。隣国豪州と同様に家計への不動産市況の影響が大きいなか、市場を如何にソフトランディング出来るか否かが同国経済の先行きを左右する。

 こうしたなかで準備銀は9日の定例会合で政策金利を引き続き据え置いた。新政権の政策運営を「不透明」とする一方、景気及び物価見通しの上方修正を行い、利上げ時期の前倒しを示唆しており、短期的には調整が続いたNZドル相場の底入れを促すと見込まれる。ただし、金融市場の懸念は連立政権の一翼を担うNZファースト党が主張する為替管理強化策や次期総裁人事にある。雇用改善が進むなかでの歳出拡大や賃金上昇はインフレを招く一方、NZドル安志向が政策遂行を困難にするリスクもあり、今後のNZドル相場については新政権の意向によって左右されやすい地合いが続く可能性が高まっていると判断出来る。

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【見通し】市場の目=メイ政権のメーデー 相次ぐ閣僚辞任で政権崩壊不安視

第一生命経済研究所 経済調査部 主席エコノミスト・田中理氏

メイ政権の「メーデー」 相次ぐ閣僚辞任で政権崩壊が不安視

 過去1週間余りに閣僚2人が辞任するなど、メイ政権の求心力低下が続いている。今後、離脱精算金、離脱関連法案、来年度予算案などの議会審議の過程で、さらなる求心力低下を招く恐れがある。また、万が一、セクハラ問題やパラダイス文書関連で保守党議員が議員辞職を迫られる事態に発展した場合、議会の過半数を確保するのが難しくなる。首相降ろしの再燃や再選挙となれば、その間の離脱協議の中断は避けられず、ただでさえ停滞する協議の行方をさらに不透明にしかねない。

(関口)

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【見通し】市場の目=豪準備銀、家計部門の不透明さを警戒

第一生命経済研究所 経済調査部 主席エコノミスト 西茺徹氏

豪準備銀、家計部門の不透明さを警戒 家計部門の過剰債務と不動産市況の行方を注視

 世界経済は拡大するなかで「カネ余り」を背景に国際金融市場も活況を呈するなど、足下は「心地よい」状況が続く。ただし、昨年来上昇基調が続いた国際商品市況は年明け以降頭打ちしており、豪州経済の重石となりつつある。堅調な雇用環境の一方で賃金上昇は鈍く個人消費は弱含んでいる上、不動産市況の行方は債務を抱える家計部門や住宅ローンへの依存度が高い銀行部門に打撃を与えることも懸念される。

 7日の定例会合で準備銀は14会合連続で金利を据え置いた。海外経済や金融市場、同国経済などの見方は据え置いたが、家計部門の債務が個人消費の重石となることを警戒している。また、政府の規制強化策を反映して不動産市況は頭打ちするなか、同行は先行きもしばらく低金利環境を継続させる可能性が高い。金融政策の正常化を進める米国との対照的なスタンスは、先行きにおける豪ドルの対米ドル相場の重石になるとみられ、結果的に対日本円相場にとっても上値の重い展開が続く可能性は高いと予想される。

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【見通し】市場の目=ECB再投資を重視 グロス買い入れ400億ユーロ強

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ECBは再投資を重視 グロスの買い入れ規模は400億ユーロ強

 ECBは量的緩和の一環で購入した保有債券の満期償還分を再投資することを約束している。新たに発表した向こう12ヶ月の満期償還額は月平均で100億ユーロ強。来年1月から資産買い入れ額を300億ユーロに半減するが、再投資分を含めたグロスの買い入れ額は400億ユーロ強。特に来年4月以降に再投資額の増加が見込まれ、買い入れ縮小による債券需給の緩みを抑制する要因となる。

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【見通し】市場の目=BOE慎重な利上げ開始 EU離脱と物価上昇の狭間で

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BOEの慎重な利上げ開始 EU離脱の不透明感と物価上昇の狭間で

 スラック縮小による物価の上振れを警戒し、BOEは約10年振りの利上げに踏み切った。ただ、金融市場の想定以上の利上げが必要になるとの従来の文言を削除。2020年末までに追加で50bps程度の利上げしか織り込んでいない市場金利の想定を追認した形で、今後の利上げペースが限定的且つ緩やかなものになることを示唆した。EU離脱に伴う不透明感が景気や物価の先行きを左右する。

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【見通し】市場の目=最近おとなしかった不透明材料に向き合う一週間

第一生命経済研究所 経済調査部 首席エコノミスト 嶌峰義清氏

最近おとなしかった不透明材料に向き合う一週間

 先週は、世界的に株価が上昇基調を維持した一方で、金利は長期ゾーン中心に低下した。各国で数多く発表された経済指標は、総じて景気が引き続き好調に推移していることを示す内容だった一方で、米雇用統計では賃金の伸びが特殊要因で急上昇した前月に対し、当月は抑制されたものになったことなどもあって、インフレ懸念を高めるようなものとはならなかった。また、注目されたFRB次期議長人事では、ハト派のパウエル現FRB理事をトランプ大統領が指名したことで、利上げが加速するような事態は考えにくくなったとの安心感も金利の低下に繋がった。

 今週は、注目度の高い経済指標の発表は少ない一方で、APEC首脳会談を機に日中韓などをトランプ米大統領が訪問することで、北朝鮮問題や通商問題に市場の目が向かいやすくなろう。市場の方向感を決定づけるようなイベントはないが、ファンダメンタルズや業績の強さを囃したここ数週間の市場が、不透明感のある“それ以外”の要素を直視することになれば、一旦は小休止から利益確定への動きに転じるきっかけとなる可能性もある。

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【見通し】市場の目=ギリシャ支援卒業の行方 市場復帰に向けた準備が進む

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ギリシャの支援卒業の行方 市場復帰に向けた準備が進む

 ギリシャは来年8月に三次支援プログラムの終了を控え、本格的な市場調達再開に向けた準備を進めている。今年7月に5年物国債の発行に成功したほか、近く総額300億ユーロ規模の債務スワップを計画している。目先の資金繰り不安もそれほど大きくない。来年8月までに複数回の起債を予定し、支援卒業から1年余りの債務返済を賄うのに十分なキャッシュ・バッファーを確保しようとしている。

 市場復帰の目処が立てば、短期的な課題として残るのは、支援卒業後にギリシャの財政状況や構造改革を監視するクレジットラインの設定と、欧州諸国による追加の債務負担軽減措置の2点。支援卒業後も欧州諸国の監視下に置かれることをギリシャが拒めば、ギリシャ国債がECBの資産買い入れの対象に加わる可能性はなくなる。また、支援プログラムの終了が近づくなか、追加の債務負担軽減を巡るIMFと欧州諸国の対立は、それほど大きな問題とならない。ただ、ドイツの連立協議に加わるリベラル政党がギリシャ支援に否定的で、今後の協議を難しくしそうだ。

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【見通し】市場の目=共産党大会後も中国経済の「安定」は続くか

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共産党大会後も中国経済の「安定」は続くか
習氏主導の経済・金融運営は「安定」が重視される見通し

 先月の中国では共産党大会など政治動向が注目され、習政権2期目の陣容は「側近政治」の色合いを強めている。習氏の側近である劉鶴氏の党中央政治局入りを受けて、経済・金融政策に習氏の意向が反映されやすくなる見通しだ。様々な面で党及び政府の管理監督の動きが広がることは表面的な「経済の安定」に繋がる一方、中長期的には改革の必要性は変わらず、課題解決の複雑さや困難さが高まることも懸念される。

 足下の中国経済は引き続き世界経済の自律回復の動きが下支えに繋がっている。政府が発表する10月の製造業及び非製造業PMIはともに頭打ちしたが、ともに外需に底堅さがうかがえる。製造業では公共投資も下支えするが、不動産投資規制の強化や金利上昇に伴う資金調達環境のタイト化が重石になった模様だ。また、自動化・省力化の動きは製造業・非製造業問わず雇用拡大の足かせになっているとみられる。

 他方、英調査会社が発表した10月の財新製造業PMIは横這いで推移し、堅調な景気拡大が確認された。国内・外で受注拡大の動きがみられ、世界的な景気拡大の動きは輸出の押し上げに繋がると見込まれる。国内では金利上昇が続く一方、株式相場は一昨年の混乱を克服しており、金利上昇に伴う資金調達環境への影響を相殺している。ただし、民間企業においても自動化・省力化は雇用拡大の重石になっている。

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【見通し】市場の目=先行きの金利の動きに思いをはせる材料の多い一週間

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先行きの金利の動きに思いをはせる材料の多い一週間

 先週は、前週に続いて日米を中心に株価は好調に推移した。景気に対する強気の見方が背景。日経平均株価は16連騰と、過去最長記録を更新した。また、水準も2万2千円台に21年ぶりに乗せた。特に大きな材料は無い中で、前週に続いてFRBの次期議長人事や、ECBの金融政策の転換に関心が集まった。ECBは、18年9月から資産の買い入れ規模を月300億ユーロと半減させ、これを9月まで続けることを決定した。概ね市場予想の範囲内の結果となったが、ドラギECB総裁の記者会見のコメントなどから、市場が考えていたよりもECBのスタンスは正常化方向に傾いていないと受け取られ、その後欧州域内の金利は低下、ユーロは下落した。

 今週は、非常に材料の多い一週間となる。月末月初ということで、各国の主要月次指標の発表が相次ぐ。米国ではISMや雇用統計が注目されるが、なかでもハリケーンの影響から数字がぶれた雇用統計では、就業者数の反動増、時給の反動減がどの程度となるかに関心が集まる。このほか、日米、そして英国で金融政策の決定会合が行われる。日米では金融政策の転換は見込まれていない一方で、英国では利上げが市場コンセンサスとなっている。米国では12月FOMCでの利上げが見込まれていることもあり、週内に発表される経済指標が総じて強めであれば、欧米での金利の上昇傾向はよりハッキリとしてこよう。金利の動きに神経質な展開となれば、ここのところ一般調子気味に上昇していた各国の株価は、週末の米雇用統計にかけて調整傾向で推移する可能性がある。

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【見通し】市場の目=伊選挙展望 五つ星運動よりも北部同盟リスクに注意?

第一生命経済研究所 経済調査部 主席エコノミスト・田中理氏

イタリアの選挙展望 五つ星運動よりも北部同盟リスクに注意?

 イタリアの選挙制度改正法が成立した。新たな選挙制度の下で行なわれる来春の総選挙は、他党との連立に否定的で小選挙区に弱い反体制派のポピュリズム政党・五つ星運動にとって不利となろう。世論調査でリードする五つ星運動の政権奪取は遠退いた。ただ、左派・右派両陣営ともに対抗勢力の協力なしに政権を発足するのは困難な情勢だ。再選挙を行なっても結果は変わらないため、左右両陣営による大連立政権やテクノクラート政権の発足を模索する可能性が高い。このとき、反移民の右派ポピュリズム政党・北部同盟が右派勢を率いることも予想されるものの、北部同盟が主導する大連立に民主党が参加する可能性は低い。結局、総選挙後のイタリアの次期政権は、民主党主導の大連立となるか、主要政党が協力するテクノクラート政権となる以外になさそうだ。

(関口)

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【見通し】市場の目=トルコ中銀動けず、リラ相場は弱含みやすい様相へ

第一生命経済研究所 経済調査部 主席エコノミスト 西茺徹氏

トルコ中銀動けず、リラ相場は弱含みやすい様相へ
インフレ昂進にも拘らず身動き採れず、上値は重く、下値を探りやすい展開に

 足下の世界経済は拡大基調が続き、トルコの輸出が押し上げられるなか、国内では昨年のクーデター未遂事件克服に向けた景気刺激策は堅調な景気拡大を後押ししている。内・外需の拡大で企業部門の景況感は改善する一方、雇用環境の厳しさや高インフレは家計部門のマインド悪化に繋がるなど対照的な動きが続く。年明け以降の「米ドル安」などはリラ相場の底入れを促したが、足下では米国との関係悪化なども材料に急速に調整している。他方、企業業績の改善などを反映して株価は高止まりするなど対照的である。取引の太宗を短期筋が占めている可能性を勘案すれば、リラ相場は不安定な地合いが続きやすいと言える。

 過去数年に亘るリラ安は、慢性的な経常赤字を抱えるトルコにとりインフレ圧力に繋がりやすい。足下のリラ安再燃などに伴いインフレ率は昂進しており、金融市場では中銀による引き締めが不可避とみられた。しかし、26日の定例会合では中銀が大統領及び周辺からの圧力に屈する形で身動きの採れない状態にあることが再度明らかになった。リラ安再燃でインフレ率の上振れが懸念されるが、中銀は有効な手を打ち出すことは難しいとみられ、先行きのリラ相場は上値が重く、下値を探りやすい展開が予想される。

(関口)

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【見通し】市場の目=ECBのハト派的出口戦略 太く短くよりも細く長く

第一生命経済研究所 経済調査部 主席エコノミスト・田中理氏

ECBのハト派的出口戦略 「太く短く」よりも「細く長く」

 ECBは来年以降の資産買い入れの規模を半減したうえで、少なくとも9カ月延長することを発表。資産買い入れの減額を手始めに、金融政策の正常化に着手する。比較的長めでオープンエンド型の緩和延長を選択、緩和バイアスとフォワード・ガイダンスの維持、満期を迎えた保有債券の再投資を強調したことからは、早期の利上げ観測とバランスシートの縮小観測を封じ込め、金融環境の過度な引き締まりを牽制する狙いが見て取れる。ドラギ総裁は買い入れを突然終了することはないとも発言。買い入れ規模を一段と減額したうえで3カ月程度再延長する可能性もある。こうしたECBの慎重姿勢を反映し、利上げ開始時期は2018年半ばにずれ込みそうだ。政策発表後のユーロ安進行からは、ECBのハト派的な出口を志向する姿勢がひとまず浸透したことが示唆される。

(関口)

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【見通し】市場の目=イタリア2州も自治拡大の住民投票

第一生命経済研究所 経済調査部 主席エコノミスト・田中理氏

イタリア2州も自治拡大の住民投票 右派ポピュリズムの追い風となるか?

 イタリアの北部2州で自治拡大の是非を問う住民投票が行われ、圧倒的多数が賛成票を投じた。スペイン・カタルーニャ州の住民投票とは異なり、中央政府の同意に基づいて合法的に行われた投票で、イタリアの分裂リスクを高めるものではない。ただ、北部の自治拡大投票は来春の総選挙において、反移民を掲げる右派政党・北部同盟の支持拡大につながる可能性がある。右派・左派・五つ星運動の三つ巴の混戦が続いているが、連立会派を組んだ場合、右派が最大勢力となりそうだ。右派内で北部同盟が最多票を獲得すれば、右派ポピュリズム政党が次期政権を主導することになりかねない。

(関口)

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【見通し】市場の目=ECBテーパリングのテンポはどうなる

第一生命経済研究所 経済調査部 首席エコノミスト 嶌峰義清氏

ECBテーパリングのテンポはどうなる

 先週は、日米を中心に株価は好調に推移した。景気に対する強気の見方が背景。日経平均株価は14連騰と、過去最長記録に並んで越週した。米国では、次期FRB議長を巡る報道に注目が集まり、債券市場ではこれに振り回される展開となった。米金利は、イエレンFRB議長よりもタカ派とされる候補者が次期総裁となる可能性も意識する形となり、加えて米上院議会が18年度予算決議案を可決したこともあって、週後半には上昇傾向を強めた。これを受け、為替市場ではドル独歩高の格好となった。

 今週は、世界的にはECBの金融政策と次期FRB議長人事を巡る報道が注目される。とくにECBは、ドラギ総裁が2018年以降は現在行われている資産買入プログラム(量的緩和)の縮小に向かうことを仄めかしていることから、市場の関心は縮小のテンポがどの程度となるかに集まっている。市場の予想では、資産買い取りが停止されるのは早くて9月、遅くて12月頃との見立てとなっている。実際に打ち切られるタイミングが9月前後ということになれば、圏内債券利回りの押し上げ要因となろう。一方、FRB議長人事は蓋を開けるまで分からない。各種報道で名前が挙がっているうち、市場が警戒しているのはテイラースタンフォード大博士だが、同博士になるようなこととなれば米金利には強い押し上げ要因で、為替市場でもドル高が急進する可能性がある一方、株価には米国を中心にマイナス要因となる。逆に、パウエルFRB理事やイエレン現議長再任の場合には、“テイラーリスク”を市場がある程度警戒している分だけ、金利にはわずかながらも低下要因となろう。もっとも、景気の拡大傾向がより強まっているなかで、FRBは年内(
12月)利上げ+来年3回の利上げを織り込む動きは続いており、趨勢的な金利の上昇傾向が変わるものではない。

(関口)

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